Các nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam thường có những kỳ vọng thiên lệch về giá cổ phiếu, như những hành vi sợ rủi ro (loss aversion), thể hiện ở xu hướng giữ những cổ phiếu xuống giá lâu hơn trong khi lại bán ra các cổ phiếu tăng giá ngay khi chúng mang lại lợi nhuận tương đối nhỏ. Đặc biệt, hành vi bầy đàn được biểu hiện ở mạnh nhất khi thị trường có xu hướng giảm điểm. Trong bối cảnh của Việt Nam thì tác động của các yếu tố tâm lý đến thị trường chứng khoán những năm vừa qua là rất phức tạp, dẫn đến những hậu quả tiêu cực đe dọa tới sự ổn định kinh tế vĩ mô và an ninh tài chính.
Tâm lý nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán
Lý thuyết thị trường hiệu quả vốn là cơ sở của các mô hình, chiến lược cũng như chính sách theo quan điểm tài chính truyền thống (Jasman & Zamri, 2016), dựa vào nguyên tắc mọi hành xử lý trí đều có chung mục đích tối đa hóa lợi ích và các tài sản tài chính được định giá hợp lý do phản ánh chính xác và đầy đủ các thông tin thị trường (Toma, 2015). Tuy nhiên, cũng đã xuất hiện nhiều tranh luận gay gắt về lý thuyết này (Ackert & Deaves, 2010; Shefrin, 2007), đặc biệt trong bối cảnh tồn tại những khoảng cách lớn giữa lý thuyết và thực tiễn, các lý thuyết tài chính truyền thống bị giảm hiệu quả đã dẫn tới sự xuất hiện một lý thuyết tài chính mới là tài chính hành vi.
Tài chính học hành vi là tổng hợp của nhiều ngành khoa học khác nhau như tài chính học, tâm lý học, xã hội học (Ricciardi & Simon, 2000). Tài chính học hành vi sử dụng các lý thuyết cơ bản dựa trên tâm lý con người để giải thích những bất thường trên thị trường. Theo định nghĩa của Goldberg & Von Nitzsch (1999), tài chính hành vi là lý thuyết về thị trường tài chính mà trong đó các cá nhân chỉ hành động hợp lý trong một khuôn khổ nhất định. Thaler (1999) chỉ ra rằng là sự tích hợp của kinh tế học và lý thuyết tài chính cổ điển, tài chính hành vi cố gắng bổ sung các lý thuyết tài chính tiêu chuẩn khi đưa các yếu tố tâm lý vào quá trình ra quyết định (Ritter, 2003).
Các loại yếu tố tâm lý chính của các nhà đầu tư
Để lý giải các quyết định của nhà đầu tư, các nghiên cứu trước đây tập trung chủ yếu vào một số loại yếu tố tâm lý chính. Mỗi yếu tố tâm lý có khái niệm và các hình thái biểu hiện riêng biệt. Cụ thể như sau:
Tâm lý quá tự tin (Overconfidence): Một nhà đầu tư có tâm lý quá tự tin thường đánh giá cao bản thân hơn những gì người khác đánh giá và họ thường phóng đại những hiểu biết của mình (Trivers, 1991). Các nhà đầu tư tự tin quá mức thường đánh giá thấp phương sai của các tài sản có rủi ro hoặc đánh giá quá cao tính chính xác của chúng (Baker & Nofsinger, 2011), dẫn tới việc họ thường giao dịch nhiều hơn các nhà đầu tư khác (Wang, 1998; Glaser & Weber, 2007; Liu & Du, 2016).
Tâm lý sợ thua lỗ (Loss aversion bias) chỉ ra rằng nhà đầu tư không đánh giá lãi và lỗ theo cùng một cách thức, thay vì đó họ sử dụng lãi làm tiêu chí đưa ra quyết định hơn là lỗ vì họ luôn luôn muốn tránh rủi ro liên quan tới lỗ (Bouteska & Regaieg, 2017). Nhà đầu tư có tâm lý sợ thua lỗ thường chốt lời rất nhanh bằng việc bán các chứng khoán ngay lập tức khi giá có lợi cho mình, dù có thể thị trường hoặc cổ phiếu không hề có tin xấu. Tâm lý sợ thua lỗ ảnh hưởng tới quyết định mua và bán chứng khoán của nhà đầu tư, chủ yếu là khuynh hướng đầu tư ngắn hạn và giao dịch nhiều, đặc biệt khi có các đợt giảm giá đột ngột.
Sự lệch lạc do quen thuộc (Availability bias) hay sử dụng các quy tắc sẵn có khi nhà đầu tư hy vọng rằng kết quả một chuỗi các sự kiện được tạo ra bởi một quá trình ngẫu nhiên có thể đại diện cho một sự chắc chắn sẽ xảy ra (Tversky & Kahneman, 1974). Khi nhà đầu tư có thiên kiến do tình huống điển hình thì họ có xu hướng không quan tâm nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà đặt nhiều quan tâm đến những tình huống điển hình ngắn hạn. Họ thường đặt trọng tâm quá nhiều vào thông tin về các tình huống hiện tại mà bỏ qua hay không đặt nặng sự cần thiết phải sử dụng những kiến thức trước đây (Liu & Du, 2016). Theo Baker & Nofsinger (2011), có hai cách tiếp cận để đo lường sự lệch lạc do quen thuộc: (i) Tiếp cận dựa vào mô hình trên cơ sở một phiên bản của ICAPM; (ii) Tiếp cận dựa vào dữ liệu trong đó các tỷ trọng của danh mục tối ưu hoá được rút ra từ tiến trình tối ưu hoá giá trị trung bình – phương sai.
Lệch lạc không muốn thay đổi (status quobias) là tâm lý không muốn thay đổi những hành vi đã được thiết lập trừ khi động lực cho sự thay đổi trở nên hấp dẫn. Nói cách khác, nhà đầu tư mong muốn giữ nguyên mọi thứ như cũ. Trong trường hợp buộc phải thay đổi, họ mong muốn thay đổi càng ít càng tốt.
Tâm lý bảo thủ (Conservatism): Những nhà đầu tư có tâm lý bảo thủ có xu hướng chậm phản ứng với những thay đổi của nền kinh tế và gắn nhận định của mình với tình hình chung trong một giai đoạn dài hạn trước đó. Cụ thể, khi có tin nền kinh tế suy giảm, nhà đầu tư có tâm lý bảo thủ cho rằng kinh tế kém đi chỉ là tạm thời và sẽ tiếp tục đi lên trong dài hạn mà không nhận thấy rằng đây có thể là tín hiệu bắt đầu cho một chu kỳ suy thoái nhiều năm. Mặt khác, tâm lý này cũng làm cho các nhà đầu tư khá bảo thủ trong việc tiếp nhận những bằng chứng mới làm thay đổi nhận định của họ (Edwards, 1968).
Tâm lý lạc quan (Optimistic) liên quan tới sự quá tự tin nhưng có những điểm khác biệt cơ bản. Nếu sự tự tin quá mức liên quan đến việc xác định một tỷ trọng quá cao cho những thông tin riêng và tin tưởng quá mức vào kỹ năng cá nhân, thì sự lạc quan xuất phát từ sự quá tự tin liên quan đến niềm tin rằng các sự kiện sẽ xảy ra trong tương lai thì tốt đẹp (Dhaoui & cộng sự, 2013).
Tâm lý bi quan (Pessimistic): Loại tâm lý này liên quan tới tâm lý sợ thất bại, xuất phát từ sự lo lắng thất bại liên quan đến niềm tin rằng các sự kiện sẽ xảy ra trong tương lai không tốt đẹp (Dhaoui & cộng sự, 2013). Ngoài ra, các nhà đầu tư bi quan có nhiều ác cảm ơn với rủi ro và họ sẽ giảm giao dịch khi họ nhận ra rằng kết quả sẽ là tiêu cực. Tuy nhiên, họ cũng không tăng giao dịch khi nhận thấy lợi nhuận bất thường.
Tâm lý đám đông (Herding) hay hiệu ứng bầy đàn thể hiện hành vi của các nhà đầu tư và các nhà quản lý quỹ có thể chấp nhận một chiến lược đầu tư rủi ro trên thị trường mà không thu thập thông tin đầy đủ chỉ vì nhiều nhà đầu tư khác làm như vậy (Bikhchandani & Sharma, 2000). Nhiều nhà đầu tư sao chép hành vi của các nhà đầu tư khác một cách máy móc và đôi khi hoàn toàn phi lý (Economou & cộng sư, 2016; Bensaïda, 2017; Kabir & Shakur, 2018).
Theo Theo Baker & Nofsinger (2011), tâm lý lệch lạc không muốn thay đổi và tâm lý bảo thủ được xếp vào nhó hành vi tính ì (Inertia), trong khi đó tâm lý lạc quan và bi quan được xếp vào nhóm tự lừa dối mình (Self-Deception) và tâm lý đám đông thuộc nhóm hành vi tác động tình cảm (Affect).
Tác động của các yếu tố tâm lý tới thị trường chứng khoán
Ciccone (2003) cho rằng cảm xúc và hành vi của nhà đầu tư đóng vai trò quan trọng trên thị trường chứng khoán. Đầu tiên phải kể đến các nghiên cứu chứng minh mối quan hệ chặt chẽ giữa những biến động bất thường về giá và khối lượng giao dịch trên thị trường chứng khoán với các hành động dưới mức hoặc thái quá – chủ yếu được dẫn dắt bởi tâm lý bi quan, lạc quan và quá tự tin của nhà đầu tư như các nghiên cứu của De Bondt & Thaller (1985, 1987), Barberis & cộng sự (1998) và Daniel & cộng sự (1998). Tương tự, Chuang & cộng sự (2010) cũng cho rằng những nhà đầu tư quá tự tin và lạc quan sẽ giao dịch không hợp lý và hành động không hợp lý của họ có thể dẫn đến những biến động bất thường về khối lượng giao dịch cũng như lợi suất cổ phiếu và giá của chứng khoán.
Dickinson & Oxoby (2011) thực hiện một thí nghiệm để điều tra tác động lan tỏa của tâm lý lạc quan và tâm lý bi quan. Họ khai thác sự bất hòa về nhận thức hình thành tâm lý lạc quan và bi quan bằng cách phân công ngẫu nhiên với yêu cầu đạt kết quả cao và thấp cho mỗi nhiệm vụ và để cho các cá nhân tham gia vào một trò chơi tối hậu thư. Kết quả cho thấy các đối tượng bi quan có mức đề nghị tối thiểu có thể chấp nhận được thấp hơn đáng kể, mặc dù sự bi quan được tạo ra ngẫu nhiên trong một môi trường không liên quan. Nghiên cứu của họ cho thấy các tác động lan tỏa quan trọng về mặt hành vi và kinh tế.
Bouteska & Regaieg (2017) điều tra tác động của hai khuynh hướng hành vi (bao gồm ngại rủi ro và quá tự tin) đối với hiệu quả hoạt động của các công ty Mỹ. Nghiên cứu sử dụng 6.770 quan sát chính xác tại các công ty dịch vụ và công nghiệp được bảo hiểm của Hoa Kỳ giai đoạn 2006-2016. Sử dụng hồi quy OLS trong mô hình dữ liệu bảng hai giai đoạn, các tác giả chỉ ra rằng xu hướng ngại rủi ro ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả kinh tế của các công ty, trong khi đó sự quá tự tin ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả thị trường của các công ty công nghiệp nhưng ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả thị trường trong công ty dịch vụ. Ngoài ra, xu hướng tự tin thái quá dường như chiếm ưu thế tại Mỹ, hơn là ngại rủi ro.
Bên cạnh đó, Yao & Li (2013) đã kiểm định tính hợp lý đối với nguồn gốc và cấu trúc của khẩu vị rủi ro và tâm lý lạc quan trên thị trường. Kết quả cho thấy khẩu vị rủi ro nội sinh và tâm lý lạc quan xuất hiện khi mức độ không đầy đủ của thông tin đạt đến một mức độ nhất định, và cả hai loại tâm lý này trở nên mạnh hơn khi thông tin trở nên thừa.
Đặc biệt, Dhaoui & cộng sự (2013) cung cấp bằng chứng về cách thức tâm lý của con người (bao gồm tính hợp lý trong đầu tư và 03 hành vi thiên lệch là tâm lý quá tự tin, tâm lý quá lạc quan và tâm lý quá bi quan) ảnh hưởng khối lượng giao dịch của nhà đầu tư. Dựa trên cách tiếp cận logic mờ (Fuzzy Logic Model) và sử dụng dữ liệu cho các cổ phiếu riêng lẻ nằm trong giỏ chứng khoán CAC40 trong giai đoạn 2005-2011, nghiên cứu cho thấy độ nhạy cao của khối lượng giao dịch đối với tâm lý và niềm tin của nhà đầu tư.
Như vậy, tổng quan nghiên cứu cho thấy cho tới hiện nay chỉ có nghiên cứu của Dhaoui & cộng sự (2013) là tiếp cận tâm lý đầu tư một cách bao quát nhất, trên cả góc độ tính hợp lý trong đầu tư và các hành vi thiên lệch, đồng thời đánh giá tác động của các yếu tố tâm lý này tới khối lượng giao dịch của thị trường chứng khoán.
